（报告出品方/作者：东吴证券，李婕）

1. 热泵行业：高效清洁的供暖高景气赛道

热泵是一种清洁高效的热量输送装置，主要应用领域有采暖（作用类似空调）、热 水（作用类似热水器）和烘干（应用于农业粮食烘干等）。热泵具有更为节能、使用体验 更优、适用范围更广、运行费用较低的优点，局限性主要体现在前期购买及安装成本较 高、低温下制热效率低、设备体积大。根据 IEA 数据，2010-2020 年全球热泵安装量（含 空气源、水源、地源热泵）CAGR 为 6.4%，2020 年全球热泵共安装 1.77 亿台、其中中 国/北美/欧洲安装量占比分别为 33%/23%/12%。从产业链角度看，热泵产业链包含较多 环节，品牌端来源较为广泛，制造端可分为整机、零部件，我国是热泵主要的整机生产 基地，零部件配套较为齐全。

1.1. 热泵原理及分类：热量输送装置，可用于采暖、热水、烘干多领域

清洁高效的热量输送装置。热泵是通过消耗少量电能、将热能从自然界的低温物体 （如空气、水、土壤）转移到高温物体的装置，具备环保节能、能效比高等优势，可广 泛应用于农业、工商业及生活等领域。热泵供热基本原理为“逆卡诺循环”即：压缩机 运转做工消耗电能，使不断循环的制冷剂在不同的系统中产生不同的变化状态和不同的 效果（蒸发吸热或冷凝放热），从而达到了回收低温热源制取高温热源的作用和目的。

热泵分类方式主要有三种：应用领域、低位能来源、功能。1）按应用领域：主要 分为采暖、热水及烘干三个方面，采暖及热水销售占比较高，2021 年我国热泵采暖/热 水/烘干销售额占比分别为 44.2%/44.3%/11.5%。2）按低位能来源：分为空气源热泵、水 源热泵、地源热泵，空气源热泵占主体、2021 年我国空气源热泵占比约 91%。3）按照 功能不同：分为单功能、二联供、三联供，其中二联供功能较为丰富、综合稳定性较好， 成为国内外空气源热泵主流发展趋势。

1.2. 优劣势分析：热泵节能环保、运行费用低，但初始投资高

热泵相较于空调、热水器等优势显著：供暖更为节能、适用范围更广、运行费用较 低。由于空气源热泵市场占比较高，下文均以空气源热泵为例进行阐述。①能耗情况：热泵使用少量电能将空气中的能量转换为可供使用的热能，平均 COP（热效率）超过 3.3、 即消耗 1 单位电能可以获得 3.3 倍热能，传统燃气壁挂炉 COP 约为 1、燃煤锅炉约为 0.5，热泵近传统燃气壁挂炉 3 倍、电采暖 6.6 倍。②使用体验：虽然都是以逆卡诺循环 原理运行，但相较空调，热泵采用了水系统使用户使用体验更优，吹出来的凉风更柔和、 体感更加舒适；而空调直接将氟利昂的冷气吹出来，使用者有明显刺骨感觉。③运行费 用：热泵制热的效率远远高于其他制热方式，如空气源热泵从空气中吸收热量，全年平 均热泵总耗能比常规太阳能辅助系统比更低，其它采暖方式仅由天然气、煤、纯电等方 式制热、运行费用较高。

但热泵局限性亦较为明显，主要体现在前期投入成本较高、低温下制热效率低、设 备体积大。①投入成本：对于消费者而言，热泵前期投入成本过高是限制其选择热泵的 最主要原因，虽然后期运行费用能够节省较多成本，但若无补贴、热泵前期购买安装价 格将会数倍于锅炉、空调、热水器等产品。②适用范围：此前热泵使用受到环境温度的 限制，供热能力和性能系数随室外温度降低而降低，因此在我国北方和欧盟地区使用较 为受限。2010 年以来，随着低温喷气增焓技术和新型制冷剂等在热泵的应用，热泵最低 使用温度降至-25℃，逐渐在欧盟等北方地区普及。③热泵机组外形相对较大，安装过程 中涉及水泵等零部件，需要合适安装位置和具备较大安装空间，安装热泵难度大、通常 需要专业的工人。